[卫星石化股票]卫星石化:投资婴儿纸尿布拓展SAP产业链

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　　金融屋财经网(www.joewu.cn)9月21日讯

　　公司出资1亿元收购湖南康程护理23.56%的股权

　　公司全资子公司嘉兴九宏投资于2016年9月9日与湖南康程护理用品及其全体股东签订投资协议：九宏投资以8,000万元受让嘉兴贝玉投资持有的康程护理20%股权，并出资2,000万元对康程护理增资。本次交易涉及金额1亿元，交易完成后，九宏投资持有康程护理23.56%的股权。

　　投资下游卫生用品企业，促进SAP市场开拓

　　标的公司康程护理是中国前十大婴儿纸尿布生产商，已获得数十项国家专利、实用新型及外观专利，也是行业内极少数同时通过美国FDA认证、欧盟CE认证、德国GS认证、ISO9001-2008质量管理体系认证的纸尿裤生产企业。

　　近年来康程护理实现了较好的渠道转型，其电商渠道自2014年组建专业团队以来，现已进入各大电商平台，并且在国产纸尿裤品牌中排名靠前;其直营大客户渠道现已进入孩子王、贝贝熊、咿呀等众多国内领先的婴童连锁系统，并实现迅速增长。2016年康程护理相继参加了新加坡CBME孕婴童展、荷兰PLMA展、美国IDEA展、印度CBME国际孕婴童展，其研发实力和产品品质获得了国外同行的一致认可，具有较大发展潜力。

　　目标公司2017-2018年度承诺净利润分别不低于2,500万元、3,000 万元;各方同意未来五年内，若目标公司实现净利润超过 3,500万元且目标公司无自主上市计划的，公司的九宏投资有权优先受让目标公司股权比例至51%以上。通过本次交易，公司加强公司与下游企业的紧密合作，同时形成强有力的协同作用，促进SAP的市场开拓。

　　SAP市场空间大，但认证周期长，公司作为国内龙头，先发优势明显，未来随着品质提升和客户不断开拓有望迎来高速发展

　　SAP为高吸水性树脂、是丙烯酸高端下游产品，可以应用于个人卫生用品、食品包装材料、保水剂、电缆阻水剂、防洪袋等领域，最主要的应用领域是个人卫生用品，占比超过92%。

　　目前全球SAP产能在340万吨左右，其中赢创德固赛、日本触媒和BASF为全球前三大企业，产能合计在140万吨左右，其他的主要生产企业还包括住友精华、三大雅、LG化学、台塑等。

　　近几年我国SAP产能投放较多，2015年我国SAP的产能超过80万吨，其中很多是国外的SAP企业在国内建的生产基地，包括三大雅、丹森、日本触媒、台塑、BASF等，产能占据国内总产能的50%以上，产量占比更高。国内SAP主要用于婴儿尿不湿和妇女保洁等对产品质量要求较高的领域，国内企业产能较小，且生产工艺不稳定，大多只能抢占中低端市场。

　　公司是国内唯一拥有SAP连续化生产专利的企业，且具有自主知识产权。公司现有产能3万吨，运行较为稳定，2期6万吨产能预计将于今年底完成安装并试生产，3期6万吨产能预计将于17年底投产，三期全部投产后公司SAP产能将达到15万吨/年，位居全国第一。

　　二胎政策带来的婴儿潮与老龄化带来的成人纸尿裤需求均驱动我国纸尿裤行业未来的高速发展，具有巨大增量空间，有望给公司未来业绩提供极大弹性。

　　PDH处高景气周期，公司业绩弹性较大

　　美国页岩气副产的丙烷出口量大幅增长;巴拿马运河拓宽后，LPG从美国墨西哥湾至中国东海岸的成本将大大降低。丙烷脱氢制烯烃(PDH路线)比石油基制烯烃、煤及甲醇制烯烃有明显的成本和环保优势。我们判断未来1-2年油价主要在45-50美元波动，传统炼厂石油脑路线投放很少，煤制烯烃路线在中油价下投放放缓，而下游需求有约6%的增长，聚丙烯供需还将维持相对景气，PDH路线受益明显，我们预计PDH将保持较长时间的景气周期。

　　上半年由于装置检修的问题，公司PDH项目开工情况不佳，三季度装置已经恢复正常生产，2016Q3随着丙烯价格的上涨和丙烷价格的回落，丙烯-丙烷的价差大幅扩大，达到414美元/吨，同比和环比均大幅提升，预计三季度公司盈利水平将大幅提升。公司筹建的二期45万吨PDH预计年底动工、2年后投产，投产后公司PDH总产能将达到90万吨，届时PDH的业绩弹性会比较大。

　　年产30万吨聚丙烯项目已基本完成主体设备安装，预计10月开始试生产。聚丙烯项目将对丙烯产品起到较好的调节作用：当丙烯与丙烷价差较大，则选择以销售丙烯为主;当两者价差缩小，则选择以销售聚丙烯为主;公司可以根据丙烷和丙烯的价格走势判断，主动调整生产和外售产品形式，将原材料和产品价格波动对公司的经营状况影响降至最低，显著增加PDH项目的盈利能力。

　　增发扩产C3产品线更加丰富，盈利能力和抗风险能力进一步增强

　　公司已形成了以丙烷为原料生产丙烯、丙烯酸及酯，并深加工成为高分子材料(SAP)的特色产业链，实现了上下游装置集中，一体化装置内能源循环利用，成为国内丙烯酸及酯产业链产能最大、成本最低的生产商之一。公司已有45万吨丙烷脱氢制丙烯装置、48万吨丙烯酸和酯装置、3万吨高吸水树脂(SAP)装置，现在配套联产30万吨聚丙烯装置。

　　公司拟增发以不低于7.95元/股的价格非公开发行不超过3.77亿股，募集资金不超过30亿元，主要用于45万吨PDH及30万吨配套PP、12万吨SAP二期项目6万吨以及补充流动资金。公司一方面向丙烯酸及酯上下游行业延伸，从而强化产业链一体化优势;另一方面加快外延式发展，向高分子新材料领域延伸。公司本次募集资金将用于建设年产45万吨丙烯和30万吨聚丙烯项目，是公司进一步向产业链上游进行整合的重要举措。本次非公开发行项目建成后，公司C3产业链产品线更加丰富，形成了“丙烷--丙烯—丙烯酸(聚丙烯)--丙烯酸及酯(SAP)的完整产业链”，盈利能力和抗风险能力将显著增强。

　　限制性股票激励使公司核心员工与公司利益更为一致，解锁业绩条件显示公司对未来发展的信心

　　2016年9月3日公司发布限制性股票激励计划预案，拟向23位董事、高管、中层管理人员和技术(业务)骨干授予352万股限制性股票，价格为4.81元，并预留35万股限制性股票作为未来激励储备，此次公司授予的限制性股票的分三期解锁，占比分别为40%、30%和30%，若在2016年授予完成，则解锁条件分别为2016年盈利不低于1亿元，2017年和2018年扣非后净利润比2016年分别增长不低于50%和100%;若在2017年授予完成，解锁条件分别为2017、2018和2019年公司扣非后净利润相比2016年分别增长不低于50%、100%和150%。公司出台股权激励方案，绑定公司与核心骨干人员利益，有利于提高未来公司内部治理水平，同时公司解锁条件也凸显管理层对于公司业绩增长的信心。

　　投资建议

　　暂不考虑公司的非公开发行，我们预计公司2016~2018年EPS分别为0.13元、0.41元和0.55元，对应目前的股价9.54元/股，PE分别为71.0、23.1和17.2，首次覆盖给予“增持”评级”。

　　风险提示：公司非公开发行进程低于预期，公司PDH产能投放低于预期。

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