【机构密集调研上市公司】机构密集调研布局体育产业 荐8股(名单)

【www.joewu.cn--体育】

　　金融屋财经网(www.joewu.cn)12月31日讯

　　机构密集调研布局体育产业 产业增长面临爆发点

　　临近年底，行情波澜不惊，接下来行情如何布局?据记者了解，享受自上而下政策推动红利，并叠加自下而上的产业资本推动的体育产业，在全民健身意识蓬发的情况下，正趋于爆发性增长的临界点，数万亿产业空间打开在即，吸引机构已经密集调研积极布局，莱茵体育、信隆实业、华录百纳等公司频频吸引机构前去调研。

　　产业空间正在打开

　　随着全民健身意识提高，体育产业发展空间正在被引爆，加上国家政策强力推动，体育产业数万亿的产业空间正在被迅速打开。12月8日，国家体育总局副局长冯建中在国务院新闻办公室举行的发布会上透露，预计2015 年体育产业将基本实现增加值4000 亿元、占国内生产总值比重0.7%的“十二五”发展目标;预计到2020 年，体育产业总规模将超过3 万亿，体育产业增加值在国内生产总值中的比重将达1.0%。

　　中泰证券分析师康雅雯认为，2014 年11 月国务院颁布了46号文进行揭开去行政化改革以来，体育产业发展迅猛，取消商业性赛事审批的政策促进了如马拉松等群众赛事的热潮，放开转播版权交易的政策推升如中超等赛事转播版权价格的上升，都有助于国内赛事的良性发展。

　　同时，资本的涌入进一步推进了体育产业的整合与创新，尤其是对于国外体育产业的学习交流不断加速，各大公司纷纷布局，“在政策扶持、消费升级、外部因素(成功申办亚运会、冬奥会)等的刺激下，未来体育产业的增长空间完全打开。”

　　沪上某保险资管基金经理表示，随着国家推动消费升级政策的逐步深入，大文体产业必将得到更快发展，从最近几年传媒业的爆发式增长看，体育产业同样将迎来爆发。

　　机构密集调研积极布局

　　从机构调研情况看，部分体育相关公司受到机构追捧，莱茵体育、信隆实业、华录百纳、双象股份等受到众多机构调研。

　　深入布局体育产业的莱茵体育，11月份以来吸引了64家机构联合调研，公司表示，将从体育金融、体育地产、体育传媒、体育赛事、体育教育和体育网络六大平台切入体育产业并打造体育生态圈，从今年3月份开始动作频频，不仅有剥离传统地产、设立体育产业交易中心、收购体育相关公司，还切入场馆建设布局亚运会，并成立50亿体育基金等。

　　主营自行车配件起家的信隆实业，最近两个月来受到10多家机构调研，机构关注的重点聚焦于公司向体育产业转型发力情况。在接受调研中公司表示，将加大运动器材业务和康复器材业务的投入，公司旗下的纯商业性质的瑞姆乐园已经在7月份开业，并形成了可盈利模式，在全国复制速度会很快，在12月23日接待机构调研时表示“正在研究公司名称更改。”

　　从此前发力体育产业的上市公司看，莱茵体育、道博股份、中体产业等均受到二级市场追捧，尤其是小市值高弹性的上市公司，切入空间巨大的体育产业后涨幅惊人。道博股份从9月份底部反弹两倍多，国旅联合期间翻倍，莱茵体育在上半年则飙涨五六倍。从机构布局情况看，做传统拉链业务的浔兴股份，通过定增发力体育业务，吸引宝盈基金、富国基金、银华基金等众多机构扎堆入驻。

　　沪上某机构研究员表示，前期切入体育产业的概念股，二级市场受到投资者追捧，让相关公司迅速从市值几十亿的公司上升为百亿乃至三四百亿市值的公司，表明当前资本市场对体育产业充满期待，多方资本的强势介入，也助力体育产业形成良性循环向前发展。(来源：上海证券报)

　　【个股解析】

　　中体产业三季报点评：业绩低点呈现，体育业务优势明显

　　类别：公司 研究机构：渤海证券股份有限公司 研究员：齐艳莉 日期：2015-11-03

　　投资要点：

　　业绩低点呈现，体育业务优势明显

　　公司于10月30日公布2015年三季报，前三季度公司共实现营收4.08亿元，同比下降49.51%;归属于上市公司股东净利润为5006.71万元，同比下降24.24%。

　　公司前三季度业绩下滑主要是继续受到国内房地产市场持续低迷及公司去库存压力较大的影响，拖累了公司整体的营收及业绩水平。我们认为在目前国内市场资金成本持续走低，促使房地产市场基本面逐步复苏的大背景下，公司房地产业务有望逐步走出阶段性低点，对于公司业绩贡献度的提升将逐步转暖，使得明年业绩同比有望体现出低基数效应另一方面，公司目前的看点仍然在于其体育产业的稳健布局。在今年国内市场对于优质体育赛事举办权、转播权等稀缺性资源定价大幅度增长的情况下，公司多年来辛勤耕耘的北马、环中国、高尔夫中巡赛三大品牌赛事已经开始步入收获期。

　　我们认为一方面公司多年来对于体育赛事经营、管理的一系列统筹规划能力在国内处于顶尖水平，此外国内赛事版权价值的迅猛提升将有利于公司旗下赛事的市场知名度和参与度进一步增强，从而使得公司的业绩与估值出现双重提振效应。因此我们仍然长期看好公司在体育产业的布局及发展前景。

　　投资建议与盈利预测

　　整体从大环境来看，我们认为目前国内体育产业启动势头已经确立，资本市场的跑步式进驻将持续推升行业内相关优质标的的估值水平，因此我们认为公司多年来在体育产业的全面布局已经开始步入收获期。公司多年来在赛事培育运营、场馆建设管理等关键领域的深厚积淀在国内同行业中优势明显，今年业绩的相对低基数效应将顺势推升公司明年业绩与估值的“双高”效应。我们继续坚持长期看好公司在体育产业的发展前景，暂时维持公司的盈利预测不变，继续给予“增持”的投资评级。

　　莱茵体育公司公告点评：加速资金到位，实现一体两翼转型

　　类别：公司 研究机构：海通证券股份有限公司 研究员：涂力磊，贾亚童 日期：2015-11-24

　　投资要点：

　　事件：公司董事会审议通过了《关于签署资产出售协议暨关联交易的议案》。

　　资金进一步到位，公司转型获得更大助力。公司签署共转让公司的4家地产子公司股权的确定价格为2.14亿元。其中智慧地产将会在各方签署本协议后十个工作日内向公司以现金支付标的资产转让价款。通过本次交易，公司剥离了房地产领域的部分业务，同时进一步加速公司实现顺利转型，最大限度实现资产的保值增值。

　　通过与小斑科技合作进一步加速体育产业布局。万航信息与小斑科技签署了《关于北京小斑科技有限公司之增资协议》及《关于北京小斑科技有限公司之股东协议》，万航信息拟以现金1000万元人民币对小斑科技进行增资，获得小斑科技增资后的34.96%股权，同时协议约定万航信息有权以适当方式进一步收购小斑科技其他股东方持有的25%股权，以实现控股地位。

　　此次合作，双方旨在通过股权合作和业务合作的方式搭建起国内时尚健身O2O平台，并迅速占领国内时尚健身团体课市场。作为莱茵体育实现体育事业“网络化”发展的重要依托，本次万航信息与小斑科技的合作事项，有利于加速推进公司体育网络平台的打造，实现莱茵体育产业生态圈的建立。

　　公司积极构建体育生态圈。除了与小斑科技合作之外，公司拟与黄龙体育、建银财富共同出资设立基金管理公司，注册资本人民币1000万元，黄龙体育占41%股权，公司占39%股权，建银财富占20%股权，继而由基金管理公司发起设立总规模50亿元人民币的浙江省体育产业基金，

　　主要投资于浙江省内体育产业及其衍生行业的相关企业，重点关注“互联网+体育”、“全民体育休闲”、“体育时尚”、“体育赛事运营”等行业，该基金将会成为国内目前最大的体育产业基金。同时公司目前已经在篮球、足球、拳击、户外运动等多个领域有布局，体育生态圈建设已逐步完善。

　　投资建议：维持“买入”评级。预计公司2015、2016年每股收益分别是0.11和0.18元。公司11月20日收盘价格25.93元，对应2015年PE为235.73倍，2016年PE为144.06倍。考虑公司转型坚定，地产业务70亿库存有望提供近25亿以上转型资金，属当前体育概念标的中潜在可动用资金最丰富企业。给予2016年250倍估值，即目标价为45元，维持“买入”评级。

　　风险提示。公司业务转型不达预期。

　　贵人鸟：体育产业资源整合领跑者

　　类别：公司 研究机构：安信证券股份有限公司 研究员：苏林洁 日期：2015-11-25

　　体育产业迎来黄金十年。根据发达国家经验，当人均GDP超过5000美元时，体育、娱乐等文化消费将快速增长。目前中国人均GDP突破6000美元，居民文教娱乐支出占总消费支出的12%以上，未来这一比重有望大幅提升，体育产业也将迎来快速增长的黄金十年。

　　运动鞋服行业低谷已过，转型升级正当时。2011 年起行业持续陷入去库存周期，行业经历了持续三年的调整，品牌竞争力弱、业绩明显下滑的状况，倒逼国内运动品牌由过去粗放式的外延扩张模式向以产品竞争力与内生管理能力为驱动的精细化经营模式转变。2014 年起随着国家对全民体育运动的大量扶持，以及冬奥会等因素刺激，运动用品市场有回暖迹象。在体育产业加速发展以及“互联网+”高度渗透各行业的时代背景下，包括耐克、李宁、阿里、乐视在内的运动及互联网公司纷纷开始从产品、渠道、产业布局等方面投入体育产业。

　　转型体育产业集团，构筑大体育产业生态圈。公司自确立“以体育服饰用品制造为基础，多种体育产业形态协调发展”的战略目标以来，积极推动在体育产业的布局，项目落地迅速：通过泉晟投资持有虎扑16.11%的股份， 并联合虎扑、景林资本成立体育产业基金“动域资本”，已投资多个“互联网+”概念的智能运动项目;

　　通过贵人鸟香港入股西班牙足球经纪公司BOY;与大体协、中体协签署合作框架协议，布局校园体育赛事运营、校园体育经纪业务及校园体育互联网三大平台，进军校园体育产业等。近期拟非公开增发16.8 亿元建设体育云平台项目，“大体育产业生态圈”基础构架已初步形成。

　　投资建议：公司目前利润来源仍为运动鞋服用品，体育产业基金及子公司短期内不会对业绩产生较大贡献，但随着项目落地及体育政策的陆续放开，公司“大产业生态+多产品运营”的投资收益模式将得到较好体现。参考体育公司的估值，不考虑增发影响，我们维持评级为“买入-A”，目标价48.86元，对应市值300亿元。

　　风险提示：1、后续战略落实存不确定性;2、运动鞋服业绩低于预期;3、资源整合存在不确定性。

　　值).

　　华录百纳：增资获欧篮中国75%股权，全面贯穿公司体育三大模式

　　类别：公司 研究机构：中银国际证券有限责任公司 研究员：旷实 日期：2015-12-02

　　事件：

　　华录百纳(300291.CH/人民币37.01， 买入)今日公告，公司子公司华录体育拟以3,405.7万元人民币增资认购欧冠篮公司75%股权。2015年10月28日，欧洲篮球授权欧冠篮公司未来15年的欧洲篮球冠军联赛中国地区的独家经营权。

　　增资后，公司将享有这一独家经营权的相关权利，并将全面贯穿公司体育领域三大战略模式。

　　点评：

　　1。交易基本情况介绍

　　公司子公司华录体育将以支付现金3,405.70万元人民币的方式认购欧冠篮公司75%股权，其中人民币300万元计入欧冠篮公司注册资本，其余部分计入资本公积。利萨如投资管理有限公司(采聲集团授权的公司)持有25%的股权。公司将享有欧洲篮球授权欧冠篮公司未来15年的欧洲篮球冠军联赛中国地区的独家经营权。

　　独家经营权包括但不限于：中国地区的全版权经营(包括但不限于电视转播权、新媒体传播权、音像制品等)，品牌运营及商务开发(包括但不限于冠名、合作、广告、植入、赞助、招商等)，衍生产品开发及活动运营权及上述权利的转授权等，并且欧篮中国有权直接签订合同并收取中国地区相关经营收入以及使用球队及赛事相关标题、LOGO.

　　董事会结构：欧冠篮公司将设立董事会，由3名成员组成，华录体育公司有权委派2名董事，并有权指定其所委派的一名董事担任董事长，利萨如投资管理有限公司有权委派1名董事担任副董事长。

　　2。国内篮球竞赛供不应求，欧篮投资价值和发展空间巨大。

　　目前，篮球竞赛的国内市场供给仅有NBA 和CBA，远低于足球在国内市场的充分供给水平。欧洲篮球将补充NBA 和CBA 之外中国篮球市场的缺口。其投资价值主要体现在三点：

　　a。市场需求大：中国篮球人口远高于足，篮球人口1.6亿，而足球人口只有2,500多万，因此篮球市场空间大。

　　b。男篮崛起：中国男篮国家队已经完成新老交替，并刚刚在亚洲篮球锦标赛夺得冠军，未来10年中国男子篮球队极大可能统治亚洲，对中国篮球产业的发展创造契机。

　　c。欧式篮球注重草根项目和国际交流，较易融入中国市场。

　　未来3年公司将把中国元素融入欧洲篮球，运作2-3个中国篮球运动员去欧洲篮球俱乐部打球，保证中国篮球运动员上场时间，提升中国篮球冠军比赛在中国的商业价值和影响力。

　　3。获取国际顶级体育IP 资源，贯穿公司体育领域三大发展模式

　　当前，华录百纳在体育领域的布局已实现显著进展，已获取中超、足协杯的合作资源(1.0模式)，获得河北冰雪赛事运营权(2.0模式)，以及与北京卫视合作直播西甲联赛(3.0模式)。本次投资欧篮意味着公司获取国际顶级体育产业IP资源，该项目具备贯穿三种战略模式的经营潜力。

　　围绕现有欧洲篮球赛事，可开展1.0模式的体育赞助营销并获取公司运营现金流;围绕欧洲篮球中国赛、训练营、嘉年华等一系列国内落地活动可建立拥有较强自主权的品牌IP，实现2.0模式的自有IP 开发;围绕赛事直播与内容运营，可对接国内体育媒体资源，实践3.0的体育传媒整合运营战略。

　　4。华录百纳+华录体育形成协同效应

　　1)客户资源方面，公司全资子公司蓝色火焰是品牌内容整合营销领域的领先企业，曾先后运作《快乐大本营》、《天天向上》、《非诚勿扰》等多个重量级栏目，拥有包括美的、创维、华帝、金立等在内四十多家优质客户，将在体育营销中发挥巨大优势。

　　2)媒体资源方面，公司不仅与一线电视媒体，如央视、湖南、江苏、浙江、北京卫视形成合作关系，与视频网站，优酷土豆、腾讯视频、爱奇艺、芒果TV 也开展深入合作，强大的媒体资源将成为公司体育业务运营的重要支撑。

　　3)娱乐项目运作方面，华录百纳多年积累了大型娱乐项目的制作、宣传和营销等能力，并拥有强大的娱乐产业资源整合能力，这些资源可以与需要本土化运作的国际体育资源互相跨界融合，为用户搭建“体育+娱乐”的综合消费场景。

　　5。维持买入评级

　　公司以综艺节目和体育产业作为未来重要战略布局。体育方面，公司已经获得中超、足协杯的合作资源(1.0模式)，河北冰雪赛事运营权(2.0模式)以及北京卫视达成合作直播协议(3.0模式)，此次取得欧洲篮球冠军联赛未来15年独家运营权将贯穿体育三大发展模式，极大促进公司体育产业的发展。另外，公司在前期完成超20亿定增，大股东和核心管理团队分别认购5.5亿和2亿，彰显对公司未来的坚定信心。维持2015-2017年全面摊薄每股收益为0.56、0.67、0.82元的预期，给予公司310亿元市值目标，对应目标价43.80元，维持买入评级。

　　乐视网：终端布局日渐完整，生态系统变现可期

　　类别：公司 研究机构：联讯证券股份有限公司 研究员：陈勇 日期：2015-12-01

　　事件：

　　2015年上半年，公司实现营业收入44.61亿元，同比增长51.79%;归属于母公司所有者的净利润2.55亿元，同比增长67.70%;扣除非经常性损益净利润1.73亿元，同比增长21.07%;归属于母公司所有者权益合计34.18亿元，同比增长14.02%;基本每股收益0.14元。

　　点评：

　　1、各项营收增长较快，终端销售营收占比居第一位。报告期内公司实现营业收入44.61亿元，同比增长51.79%，，收入增长的主要原因系广告业务快速增长以及子公司超级电视热销。终端业务收入(主要是超级电视销售)18.93亿元，比去年同期增长60.24%，营收占比和增速皆为第一位;广告业务平稳增长，公司实现广告业务收入10.34亿元，比去年同期增长49.96%;会员及发行业务收入(主要是会员付费业务，高清点播和电视剧发行)收入14.07亿元，比去年同期增长31.80%。

　　营业成本中工资及福利一项增长较快，为10.13亿元，同比增长69.65%，今年以来，很多拥有丰富行业经验的人才陆续加入乐视，包括前中行副行长王永利(互联网金融方向)、美银美林高管郑孝明(全球投融资)方向，以及前联想副总裁冯幸等，将给乐视各项业务的发展带来更强动力。

　　同时公司继续加大研发力量，研发费用5.05亿元，同比增长76.60%，目前持续在研的项目主要还有基础平台建设(比如乐视云平台)，终端产品升级及新品研发(光是今年7月份，乐视超级手机的EUI5.0系统就进行了5次升级，而超过85%的超级手机用户更新过EUI)以及CDN项目新功能的开发和效率提升。

　　2、乐视超级手机上市，终端布局日趋完善。2015年上半年超级电视销量(含订单)约100万台。超级电视S40，S50，X60，MAX70等产品线等全面覆盖主流，高端和超高端市场，全年有望实现300万台销量。同时，将围绕超级电视产品线，推出多种配件，支撑用户的极致体验需求，为乐视生态添砖加瓦。

　　今年四月，公司关联方乐视移动智能在北京发布了EUI移动终端系统和搭载了EUI的三款视超级手机-乐1，乐pro1和乐max.EUI基于Android5.0深度定制，独创了多类型的桌面形式，包括应用桌面、乐见桌面和live桌面。截止8月11日，乐视超级手机销量已经突破100万台。

　　今年九月，中国市场学会汽车生态战略专业委员会的成立。乐视汽车也宣布，将在技术、业务、资源、营销、资本方面全面开放。乐视网此前组建了超级汽车的研发团队，计划样车将于2016年北京车展首次亮相，并计划于两年之内正式进入市场。由于汽车行业本身具有一定的壁垒，而互联网造车又面临监管和技术从零到有的过程，因此保守估计乐视网前期会采取合作的姿态，将乐视生态搭载于现有汽车品牌上。此次汽车生态战略专业委员会的成立表明了传统车企态度的放开，也许是乐视超级汽车的一个新机会。

　　汽车与互联网的结合将会是未来不可避免的趋势，如果乐视的超级汽车最终能够成功推向市场，将会打通其在auto端的入口，加上其已经推出的超级电视和超级手机，将会构建一个以客厅段，移动手机端和auto端为终端流量入口的全方位生态系统，大幅提升乐视生态使用者的体验。

　　目前终端业务收入18.93亿元，而成本为27,27亿元，净亏润8.34亿元，因为乐视终端产品基本采用的是量产成本定价，目前通过该项业务盈利的可能性不大，但是通过这种低价的销售，有利于前期推广，可以为乐视生态获得更多用户，后期可以通过会员付费或者其他周边产品来变现。

　　3、优质内容吸引流量，增加生态覆盖人群。乐视官方数据显示，乐视超级手机用户在乐视Live桌面上观看数量排名第二的为体育类节目--来源于乐视体育所提供的精彩赛事直播。公司关联方乐视体育作为乐视生态的重要组成部分，上半年持续发力，运营女超联赛，获5个赛季全球独家媒体版权，冠名赞助销售权，商业开发权及全部赛事信号制作，参与中国职业体育改革;启动ICC国际冠军杯;乐视体育电商平台上线;与帕奎奥联合成立O2O俱乐部;成功获取英超、意甲和欧冠版权;锁定新赛季英超联赛，购买2015-2018三个赛季的欧冠版权，以及抢到2015-2018三个赛季的意甲独家版权。

　　去年12月8日，公司宣布拟在一年内将旗下乐视影业注入上市公司，乐视影业已于徐克，张艺谋和陆川等著名导演以及音乐创作人高晓松签约合作，推出的作品值得期待。

　　公司自制或者引进的优质内容一方面可以增加其电视剧制作和发行收入，比如下半年乐视控股花儿影视重点大剧《芈月传》销售情况火爆，预计每集收入将超800万;一方面乐视的优质内容能够增强其广告变现能力，上半年公司实现广告收入10.34亿元，同比增长49.96%，

　　下半年，网络自制综艺《十周嫁出去》，以及大剧《大秧歌》、《特种兵4》等逐步上线，有望助力广告业绩高速增长;其次，优质内容可以为整个乐视生态吸引流量，提升用户体验，助力后期的会员付费业务，上半年乐视会员付费业务实现10.75亿，同比增长65.13%。

　　4、公司高管增持股份，看好公司长期发展。公司部分董事、监事、高级管理人员以及其他多位公司核心人员，计划自2015年7月28日起至2016年7月28日期间增持公司股份，增持金额不低于5亿元人民币。截止2015年9月8日，已经有公司高级管理人员梁军先生、高飞先生、吴亚洲先生以33元左右的价格完成部分增持。

　　5、盈利预测及评级。预计2015-2017年净利润增速分别为69.03%、61.32%和64.65%，EPS分别为0.33、0.54、0.88元，对应上一交易日收盘价的市盈率为110、68、41倍;尽管公司相对估值稍高，但是公司创新能力强，不排除超预期的可能，给予公司“增持”评级。

　　5、风险提示：1)超级手机销量不达预期，2)互联网电视监管风险，3)业务模式创新风险。

　　国旅联合事件点评：体育产业基金收购盈博讯彩，试水中游媒体+竞彩

　　类别：公司 研究机构：渤海证券股份有限公司 研究员：伊晓奕 日期：2015-11-17

　　体育产业并购基金项目开始逐步落地

　　苏州工业园区华旅新绩体育投资中心(简称“体育产业并购基金”)系国旅联合股份有限公司的全资子公司国旅联合体育发展有限公司、上海华设金融、及华设资产共同设立。华设资产增资后，华旅新绩注册资本达到2亿元。其中，国旅体育占出资总额的5%，华设金融占0.05%，华设资产占94.45%。该基金的设立围绕体育相关资产等投资目标进行投资与收购。华旅新绩此次收购北京盈博讯彩网络科技有限公司，系该基金对体育产业投资的首次尝试。

　　收购项目起点较高，标的优质

　　北京盈博讯彩网络科技有限公司目前主要产品和服务为以下三项：(1)“最乐彩”Web站，该网站定位于专业的足球资讯媒体和竞猜推荐方案交易平台，推荐方案属于收费的C2C模式;(2)“聊球吧”App，融合新媒体、足球数据的球迷吐槽PK垂直社区，通过会员分级、道具等来实现2C收费;

　　(3)“足球黄腔”，以黄健翔为个人品牌的体育视频节目，收入主要来自企业客户的广告投放、版权分发等。华旅新绩对盈博讯彩完成股权转让及增资以后，盈博讯彩承诺2016-18年的净利润将分别不低于2539、4563、6206万元。盈博讯彩核心团队成员包括黄健翔、颜晓华等体育界知名人士，我们认为专业的团队叠加专业的资本运作，将使得盈博讯彩的发展更进一步。

　　投资建议

　　我们认为此次对外投资是公司试水体育产业中游媒体端及体彩领域的一次积极尝试，但由于公司占比小，且对其不合并财务报表，因此战略意义大于实质意义。我们仍给予公司“增持”的投资评级，暂维持公司的盈利预测不变，预计公司15-17年的eps为0.02、0.02、0.08元。公司定增后业务布局将加速，故建议投资者继续积极关注。

　　浔兴股份：主业增长稳定，定增获批多元化有望加速

　　类别：公司 研究机构：平安证券有限责任公司 研究员：于旭辉 日期：2015-10-28

　　投资要点

　　事项：公司公告了2015年三季报，前三季度实现主营业务收入7.85亿元，同比略下滑0.26%;实现归属上市公司股东的净利润0.61亿元，同比下滑9.3%，对应EPS 为0.2元。

　　平安观点：

　　公司拉链主业增长比较稳健。

　　作为国内拉链第一龙头，公司在终端消费不景气背景下，保持了稳健的业务增长。公司一般二、四季度为旺季，因此由于第三季度是业务淡季，同比略有下滑，预计第四季度进入旺季后业绩将会有所改善。

　　公司有意识加大高毛利的条装拉链占比，从半年报拆分情况来看，条装拉链占比已达64%左右。同时预计海外出口保持了两位数的增长。30.89%的毛利率较去年同期略增0.04个百分点，一定程度上受益于公司产品结构优化以及加大出口力度的战略。

　　费控严格，资产质量稳健。

　　由于收入增速下滑，前三季度20.77%的三项期间费用率，较去年同期略提升0.3个百分点，但绝对值较去年同期同比仅增长1.3%，说明公司费用控制严格。

　　公司应收账款同比减少3.19%，存货同比下降5.01%，经营活动净现金流入1.23亿元，同比增加13.94%，说明公司资产质量稳健，未出现为了保业务增长而增加或延长应收的情况，增长有质量。

　　定增获批，未来有望向体育产业转型。

　　公司拉链主业近年业绩虽然稳定，但受制下游需求低迷，难实现高速增长，未来公司有适度多元化的需求。公司大股东1999年起运营CBA 男篮球队，福建洵兴篮球俱乐部在CBA 中成绩稳定，当家球星王哲林被称为未来之星。10月22日，公司公告定增获得证监会审核通过，而本次定增对象包括俱乐部球员王哲林，加之福建是体育大省，对体育产业扶持力度国内领先，因此公司未来有望向体育产业方向转型，围绕篮球进行产业链布局。

　　主业稳定，多元化打开发展空间，首次覆盖给予“推荐”评级。

　　公司主业稳健，现金流基础扎实。定增补血后，公司财务状况进一步优化，为发展第二主业奠定良好基础。我们认为公司有望在在国家大力发展体育产业的背景下乘风而上，向体育产业转型和布局，打开发展空间。预计2015-2017年EPS 分别为0.27、0.32和0.36元，对应PE 分别为42、36和32倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。

　　风险提示：消费进一步恶化，多元化拓展不及预期。

　　探路者：户外业务平稳，旅游尚未盈利，大冰雪产业布局是亮点

　　类别：公司 研究机构：光大证券股份有限公司 研究员：李婕，顾柔刚 日期：2015-11-16

　　前三季净利降18%，易游天下并表促收入大幅增长但拉低净利水平

　　2015年1-9月公司实现收入19.41亿元，同比增长93%，利润总额1.96亿， 同比下降3%，归母净利润1.46亿，同比下降18%，EPS0.29元。 收入大幅增长主要受益于易游天下于7月并表贡献约9亿收入;利润总额下降主要因为旅游板块仍处于业务开拓期、尚处于亏损所致;净利降幅大于利润总额主要因高新技术企业证书到期、出于谨慎原则暂按25%税率计提。

　　15Q3单季收入12.65亿元，同比增228%，净利2240万元，同比下降60%。单季度净利大幅下降主要因旅游板块亏损及户外用品板块收入下降所致。

　　受旅游板块尚处开拓期影响毛利率大幅下降，存货季节性正常增长

　　毛利率：1-9月毛利率同比降22.06PCT 至27.36%。15Q3毛利率为14.57%。主要是易游天下并表导致前三季度旅游收入占比上升到48%，而毛利率仅2.3%，大幅拉低整体毛利率水平。 费用率：1-9月销售费用率降5.89PCT 至11.59%，管理费用率降5.35PCT 至5.66%，财务费用率增0.46PCT 至-0.29%。Q3销售、管理、财务费用率分别为8.34%、4.10%、-0.09%。 存货：存货较期初增72.66%至5.16亿，较Q2增加1.78亿，主要因秋冬季产品备货入库所致。

　　户外用品：收购核心加盟商将增厚业绩，有利于推进户外生态圈战略实施

　　1-9月户外用品板块收入增长1%至10.14亿元，实现归母净利1.62亿。其中，探路者品牌9.48亿，同比下降约3%，主要因门店数下降，但店效有所提升;阿肯诺品牌收入增44%至962万元，Discovery Expedition 收入增334%至5635万元，这2个品牌虽然增长强劲，但仍处于盈利之前的培育期。

　　探路者品牌公司15年9月收购4大加盟商辽宁北福源、济南汇乾、青岛馨顺达、北京山水乐途51%股权，使用市盈率倍数法估值，分别给予10、9、11、10倍市盈率，股权转让价款分别为7309万元、8637万元、1.7亿元、1.0亿元。上述四家加盟商为公司除图途和江苏合资公司外最大的四家加盟商。

　　此次收购将：1)逐步完善O2O 用户消费体验，推进探路者户外生态圈战略的实施;2)加强对终端管控，提高运营管理效率;3)短期内并表将增厚业绩，中长期经营业绩健康发展。按照15Q4并表计算，收购加盟商2015年预计贡献归母净利1000万以上，2016全年可贡献归母净利3100万。四家加盟商均承诺2016年、2017年较2015年销售收入复合增长率不低于20%，净利复合增长率不低于25%。

　　旅游服务：并表导致收入大增，毛利仍处于较低水平

　　前三季度，公司完成极之美、易游天下并购，分别于4月、7月并表。1-9月旅游板块实现收入9.27亿元，占公司收入达48%，但净利亏损1532万，拖累了公司整体净利增长。同时旅游板块毛利率仅为2.23%，拉低了公司整体毛利率水平。

　　通过上述收购，公司已经初步形成以易游天下为主体的出境游、以极之美为主体的定制游和以绿野为主体的周边游三大业务结构，并全力为用户打造“有温度的体验式旅行”。易游天下现已招募1000多位优质规划师，结合旅行规划师的经验和结构化的系统服务，持续提升消费者的旅行体验，同时也在积极探索电商微商等新渠道，目前已在电商、微商共计上线1100多条线路产品、优化线路约600条。

　　公司9月与中弘股份签署备忘录，拟以0.3新元每股的价格出售持有的Asiatravel 全部股份6000万股(成本价0.2新元)。交易完成后公司不再持有Asiatravel 股份，但并不影响公司旅行事业群及旗下子公司与Asiatravel 原有的业务合作。

　　体育板块：进军冰雪产业首个项目即将完成，体育基金募集接近尾声。

　　15年6月聘任在国内体育产业中有多年丰富从业经验的张涛先生为探路者大体育事业群总裁，并计划于近期完成体育产业投资基金的初步组建。15年8月公司与孙波先生共同设立合资公司，整合优势造雪技术，在全国范围内进行滑雪场的建设运营，快速拓展大众冰雪运动市场。

　　公司拟在河南郑州巩义市嵩山北坡筹建第一个滑雪场，一期工程计划造雪面积约25万平方米，滑雪场内将规划建设冰雪广场、单板公园、初中高级滑雪道雪上飞碟区、戏雪区等，并配套服务大厅、餐饮酒店娱乐等服务设施， 预计该滑雪场将于年底开始试运营。如果运营顺利，公司明年有望加快推进，建设6家滑雪场。

　　调整盈利预测，维持买入评级。

　　我们判断：1)未来旅游服务事业群仍将带来持续的收入高速增长。易游天下2014年收入不到10亿，今年有望突破20亿，中长期看，由于旅游行业高度景气，有望持续保持较高增速。今年收入并表贡献从7月开始，明年全年并表将显著提升探路者收入增速。但由于旅游服务板块仍处于开拓阶段，短期内对净利润贡献有限，毛利率仍将维持在低位;

　　2)体育板块尤其是是滑雪场业务将于2017年开始逐步贡献利润，支撑公司业绩增长。我们预计正式运营后，每个滑雪场每滑雪季可以实现3000-5000万左右收入。一般滑雪场的投资回收期在3年左右;3)收购加盟商将增厚15、16年业绩。

　　公司15年经营计划为收入不低于28亿，净利3.15亿。尽管前三季度，公司户外多品牌业务收入和净利润仅完成全年计划的50%左右，但考虑到Q4销售占比较大，预计全年目标仍可基本完成。同时，考虑到旅游板块收入增长超预期，但毛利水平低于预期，我们上调2015年收入预测至33亿元，下调净利润预测至3.1亿元，2015-2017年EPS 预测分别为0.61、0.66、0.90元。维持买入评级。公司8月27日公告，撤销第三期股权激励计划。

　　公司高新技术企业资格今年7月9日到期，我们目前的盈利预测采用25%的所得税率假设，公司正在申请高新技术企业认定，如果获得认定，所得税率将维持过去的15%水平，净利润仍有向上调整空间。

　　风险提示：行业需求疲软、旅游业务及大体育业务推进速度不及预期、冰雪热情不及预期。(来源：中国证券网)

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