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　　金融屋财经网(www.joewu.cn)11月05日讯

　　华泰证券:“互联网+”战略初见成效,市占率有望继续攀升

　　主要观点:

　　“互联网+低佣金”战略先行者。战略发展的四个阶段:1、“低佣金+打造线上平台”,实现客户规模扩张;2、提供融资、多样化财富管理以及强大账户系统,提升客户粘性;3、从“成本端”和“收入端”,实现对客户规模变现;4、平台战略延伸:大数据or融资平台。

　　客户规模扩张带来业务变现,成本端和收入端看到成效。1、股基成交额市占率攀升至市场第一,三季度达到8.53%;2、规模效应带来成本降低,公司在佣金率行业最低情况下,经纪业务营业利润率仍处于大券商平均水平。3、公司在利息收入和资管业务收入上实现放量,增速快于营业收入增速,两融、保证金利息收入以及资管业务收入为主的增量收入占比从12年的18%提升至15年中期的30%。

　　战略体系良性循环,为先行者筑起战略壁垒。华泰战略壁垒主要包括两方面:一方面,随着公司客户规模的快速扩张,规模效应显现,业务成本不断下降,增量收入不断增加,业务结构趋于多元化,使公司对佣金收入依赖度进一步降低,进而促进公司继续降佣和加大投入,最终形成良性循环,使得后来者战略复制的成本很高。另一方面,公司客户端体验一流,客户逐渐养成使用习惯,使得竞争者复制难度提升。

　　三季报点评:市占率继续提升,业绩弹性逐步释放。第三季度业绩环比出现较大幅度下降,主要是受股灾的影响,随着市场逐步恢复正常,公司四季度业绩触底回升概率较大。同时,我们从三季报中可以看到两个亮点:一方面是公司经纪业务市占率的稳步提升,另一方面是公司资管业务的逆势增长,我们认为这都得益于公司“互联网+低佣金”战略稳步推进。

　　首次覆盖,给予“买入”评级。我们认为证券行业进入变革加速期,华泰证券依靠“互联网+低佣金”战略有望实现市占率的稳步提升。根据我们保守预计,公司15-17年EPS分别为1.28/1.09/1.37,对应目前PE为13x/16x/12x,PB 为1.6x,目前低估值具有长期投资价值,给予“买入”评级。

　　风险提示:1、市场出现超预期下跌,日均交易量不达预期;2、自营业务亏损情况超预期;3、战略发展不达预期,市占率未再提升。

　　南方航空:国际航线表现突出,汇兑损失短期影响业绩

　　投资要点:

　　净利润同比大增270.70%,略低于此前预期。2015年1-9月公司完成营收853.28亿元,同比增长4.28%;实现归属于母公司净利润46.56亿元,较去年同期增长270.70%,扣除非经常性损益后同比增长305.26%。但由于三季度汇兑损失超过我们此前的测算,业绩整体增幅略低于我们的预期。

　　经营数据仍处佳境,国际航线表现尤为突出。1)客运业务供需两旺,Q1-Q3公司加大了在运力上的投入,整体、国内、国际、地区ASK同比增速分别为13.70%、9.25%、30.36%与10.25%,需求端表现更加靓丽,RPK同比增速分别为15.77%、10.81%、34.50%与11.88%,供需剪刀差仍维持在高位,分别为2.1、1.6、4.1及1.6个百分点,国际航线供需增速在三大航中位居首位。三季度旅游旺季加码客运量,公司前三季度累计完成客运量8319万人次,同比增长10.46%,其中国际航线客运量869.2万人次,同比提升30.59%。公司依托白云机场(咨询 买卖)中转枢纽,国际中转继续保持高增长。受益于需求持续向好,前三季度累计客座率81.03%,同比增长1.5个百分点,所有航线累计客座率全线上升;2)货运业务累计完成货运量110.2万吨,同比增加6.48%,载运率69.58%,同比提升0.19个百分点,整体经营数据仍处佳境。

　　汇兑损失致使三季度业绩环比下滑。受三季度人民币贬值影响,公司财务费用Q3新增了45.95亿元,其中汇兑损失达40亿元左右,但由于三季度为航空传统旺季,叠加油价低位运行,公司Q3单季度仍实现利润11.74亿元,仅较Q2净利润15.79亿元环比下降25.7%,业务量与毛利率的提升抵消了大部分汇损。长期来看,航空行业整体景气度仍处向上阶段,需求上升成本下降情形短期不会明显改变,短期汇兑损失带来的不利影响有限,我们仍看好公司业绩在未来几年继续维持高位。

　　投资评级与估值:我们认为:1)航空行业“供需改善、油价减负、改革提速”投资逻辑仍未被证伪,主业在未来三年内仍可保持持续增长;2)公司在“一带一路”国家航线布局最为完善,有望依托广州、乌鲁木齐两大中转枢纽打造为沿线国家最大承运人。考虑到汇兑损失对公司业绩的影响,我们下调公司2015-2017年净利润至65.1亿元、84.7亿元与92.1亿元(调整前为97.4亿元、117.1亿元与122.7亿元),EPS为0.66元、0.86元和0.94元,对应当前股价的PE为13、10和9倍,下调至“增持”评级。

　　张江高科:浦东第二批国改启动,千亿资产唯一上市平台

　　投资要点:

　　浦东国资第二批改革核心聚焦科创中心建设,张江高科将成为张江科技城运营平台。11月3日,《浦东时报》报导称:上海浦东新区举行第二批国资国企改革启动会。根据方案,本批国资国企改革主要有三大重点:一是聚焦三大主体(即张江集团、科创集团、张江高科上市公司),着力打造“张江科技城”建设。首先,康桥集团、国际医学园区公司以及孙桥现代农业开发区前期开发责任主体将并入张江集团。其次,上海浦东新兴产业投资有限公司、上海浦东融资担保有限公司、上海张江火炬创业园投资开发有限公司将组建成浦东科创集团。张江集团和科创集团两大平台合计资产近千亿元。第三,张江高科上市公司将从事科技园区综合服务的同时,成为促进科技企业发展的产业投资商。张江集团持有的张江高科10%股份将划转浦东科创集团。二是将原东岸公司与滨江公司等组建为注册资本20亿元的浦东国有独资东岸集团。三是加快浦东投资控股集团建设。本轮改革完成后,浦东将完成75%的国资国企改革工作。

　　公司股权投资有进有退,参股移动健康领域。我们认为,首先,此次改革通过土地资源再集中,即以重组后的张江集团着力进行“张江科技城”的功能性开发。其次,此次改革通过科创资源聚集,即以重组后的科创集团实现科创资源的“孵、投、贷、保”一体化、市场化业务运作。第三,由于张江集团和科创集团两大平台合计资产近千亿元,而两者分别是张江高科第一、第二大股东,张江高科也是两大公司唯一上市平台。考虑巨大建设资金需求, 张江高科后期不仅有望从资产规模受益,业务模式也将凸显产业投资商地位。

　　投资建议:受益上海科创中心建设,产业投资增长空间大,维持“买入”评级。目前,公司全资子公司浩成创投和上市公司投资的长期股权投资额合计32.60亿元。考虑目前创新已成为张江发展驱动力之一,我们假设公司创投业务权益增加值是投入额的6倍,即公司创投业务权益增加值为195.62亿元。由此, 可知公司NAV 是466.62亿元,对应RNAV 是30.13元。我们预计公司2015、2016年EPS 分别是0.38元和0.44元。截至11月2日,公司收盘于24.57元,对应的动态市盈率分别为64.7倍和55.8倍。考虑到公司属研发园区龙头,中国创新发展桥头堡,三板市场、注册制等多层次资本市场建设直接打通张江创投“进退通道”。上海自贸区正式扩区至张江。未来张江园区将将实现空间载体升级、企业集聚和功能拓展,区内土地价值直接提升。公司参股多家高新企业,PE 投资链条日趋完善,投资收益增长潜力大,我们以RNAV 的1.1倍,即33.14元为公司6个月的目标价,维持公司“买入”评级。

　　长信科技:布局触控显示一体化,加码车载触摸屏切入车联网

　　传统主业增长乏力,毛利率呈下降趋势

　　公司营业收入主要来自ITO导电玻璃、触摸屏sensor和TFT玻璃减薄业务。公司主业ITO导电玻璃和TFT玻璃减薄由于市场竞争持续加剧,产品价格持续走低,公司的市场份额缩减,毛利率进一步走低,公司2015年上半年归属母公司股东净利润1.03亿元,同比减少10.55%,毛利率同比大幅下挫到16.9%,下滑11.98个百分点。未来显示视窗材料在已经过剩的背景下,竞争程度仍有愈演愈烈的趋势,毛利率水平难以恢复,业务转型是公司未来发展必然趋势。

　　布局中大尺寸触摸屏,进军车载市场

　　中大尺寸项目是公司在剧烈市场竞争格局中差异化竞争的体现,当前中小尺寸项目竞争激烈,行业内公司的市场份额、毛利率下滑趋势仍在延续。公司是国内少数同时具有大尺寸OGS/GG触摸屏生产能力以及汽车电子认证(TS16949)生产线的厂商,公司针对不同客户需求,开发了全液晶智能后视镜模组以及带有4G传输功能的多功能智能后视镜等多款车载产品,增加了汽车驾驶和监控的智能化水平。目前公司车载触摸屏产品已在多家车企进行测试认证,未来将成为新的业绩增长点。

　　加快触控显示一体化进程,完善产业链整合

　　公司传统主营ITO导电玻璃和玻璃减薄业务受制于产能过剩,市场竞争激烈,产品价格持续下滑等因素,导致营业收入和毛利率出现明显下滑。为此公司开启业务转型,不断向产业链下游延伸,打造垂直显示一体化。公司先后收购赣州市德普特科技有限公司和南太电子LCM工厂进入触摸屏模组和显示屏模组行业,打通了触控显示行业的整条产业链。2015年上半年德普特电子营业收入117430.02万元,同比增107144%,为公司贡献绝大部分收入,今年下半年募投资金将会进一步加大对德普特电子的投入,新建德普特电子工厂,建成以全自动生产线为主、高端的触控显示一体化模组生产基地。

　　投身互联网+浪潮,打造大数据平台

　　公司积极投身互联网+浪潮,进军大数据业务,与大股东新疆润丰合资成立长信智控网络科技有限公司,由于互联网大数据在于参与者众多,盈利模式不明确,所以大股东将主导前期风险。公司参股的智行畅联公司是业内较早使用高通4G芯片生产智能后视镜的企业,为车联网大数据提供了入口平台,后续公司将加快链接大数据收集、压缩传输、整理分析等环节,尽快进入智能安防、智能城市管理、智慧保险等市场,配合公司车载触摸模组,打造车联网产业体系。

　　盈利预测与估值

　　公司中小尺寸触摸屏一体化在2015年上半年已初见成效,随着定增项目的实施,产能有望进一步释放。公司作为汽车触控领域的先驱者,积极向智能汽车和大数据产业转型,打造车联网大数据平台,公司转型发展空间大。预计公司2015-2017年的EPS分别为0.16元、0.31元、0.46元,对应的PE分别为64倍、32倍、22倍,给予“增持”评级。

　　永辉超市:第三季度同店放缓,逆势扩张势头不减

　　报告要点

　　事件描述

　　公司公告2015年3季报,前3季度实现营业收入314.44亿元,同比增长16.70%,归属净利润5.97亿元,同比下降7.98%,EPS 为0.16元/股;第3季度实现营业收入106.09亿元,同比增长14.80%,归属净利润7061万元,同比下降64%。 同时,公司公告拟与朗源股份(咨询 买卖)、陕西骐进公司按照6:3:1合计出资3000万元成立陕西省富平县永辉现代农业发展有限公司,

　　事件评论

　　若剔除投资收益等项目,前3季度公司经营性利润同比增长6.57%。2014年1-3季度,中百集团(咨询 买卖)投资收益以公允价值计量,计入浮盈1.7亿元,2015年1-3季度,持有中百集团股份转为长期股权投资,计入亏损1160万元,若剔除投资收益、公允价值变动等项目,公司前3季度,经营性利润同比增长6.57%。由于2015年下半年,公司募集资金充裕账面现金,第3季度实现财务盈余2506万元,若在经营利润基础上剔除财务费用,公司前三季度营业利润同比下降5.5%。我们认为公司经营性利润同比下降主因在于:1、经济低迷同店增速放缓,拖累整体营收增速;2、新开店仍然保持相对较高速,费用20%以上刚性增长。

　　我们判断第3季度同店情况不容乐观,新开店进度相比于上半年加快。2015年1-3季度,收入增速分别为19.9%、15.22%和14.8%;新开店情况为13家、8家、21家;由于上半年公司同店增速不到1%,在第3季度开店进度加快的背景下,我们判断,第3季度同店增速情况仍不容乐观。第三季度公司库存周转天数为39.5天,环比去年同期下降1天,运营指标持续改善。我们认为,消费者购买力弱、CPI 低迷、日用品网购分流为公司同店增速下行的主要原因,然而公司全国连锁龙头的战略布局,却从未延缓。自主开店+并购整合+牛奶/京东战投,多重举措为长期抢占实体连锁市场以及全渠道市场空间而积极筹谋。

　　投资建议:我们预计2015-2016年EPS 为0.25元和0.3元,对应目前股价PE 为44倍和37倍,PS 为1倍和0.9倍。我们认为,在经济增速放缓背景下,具备产品创新+供应链优势+现金资源的龙头企业, 逆势扩张将最终获得市场占有率的提升,维持对公司的“买入”评级。

　　贝因美:行业寒冬尚未结束,将受益于二胎放开

　　收入下滑趋势有所好转,预计Q4将扭亏.

　　贝因美(咨询 买卖)公布三季报,1-9月实现收入26.4亿元,同比下滑23.2%;归属于母公司的净利润为-2.16亿元,同比下滑260.5%。其中Q3单季度收入下滑16%至8.71亿元,利润下滑522.3%至-1.13亿元。

　　同时公司公布全年利润预测区间为0-3444万元,即公司Q4单季度至少要实现2亿以上的利润。由于行业需求改善不明显,利润改善预计将来自费用节余。

　　毛利率环比下降趋于稳定,库存情况趋于合理.

　　1-9月毛利率下滑4.6pct至54%,期间费用率提升13.7pct至66.4%,其中销售、管理、财务费用分别提升8.3/4.9/0.5pct至53.8%/12.6%/0%。净利率下滑12.1pct至-8.2%。Q3毛利率下滑6.4pct至53.7%,期间费用率提升17pct至71.3%,其中销售/管理/财务费用率分别提升6.2/9.7/1.1pct至51.8%/19%/0.5%。净利率下滑15.5pct至-13%。三季度存货同比减少35%至8.7亿,环比亦比上季度减少18%,存货情况在改善。

　　受益于二胎全面放开,但价格去泡沫及行业调整依然未结束.

　　2015年党的十八届五中全会公布全面放开二胎政策。这是我国计划生育执行30多年后最重要的一次人口政策调整。奶粉行业的量主要取决于每年新生儿数量,奶粉是二胎政策放开的首要受益行业,我们中性预计二胎放开将带来行业每年10%-20%的增量,时间点预计在2017年后。

　　但需要提示的是,由于2012年婴童渠道的崛起带来大量的进口杂牌进入、以及2013年之后消费者海淘、代购习惯的逐渐养成,消费习惯从线下向线上迁移的趋势明显,行业仍处于各大品牌与众多杂牌的混战阶段。同时由于海外奶粉价格只有国内的50%,目前国内奶粉价格依然在200元/罐左右,伴随着网购的普及和信息不对称的消除,行业价格去泡沫仍未结束。但我们认为行业盈利能力的大幅下降有利于产业竞争格局重塑,也预示着行业去产能的开始。

　　二胎放开主要首要受益标的,上调至“增持-B”评级.

　　我们预计公司2015-2016年EPS分别为0.02/0.08元,考虑到公司年内费用管控后利润逐渐好转,以及二胎放开预计2017年将实现正面贡献,上调公司评级至“增持-B”评级。

　　凤形股份:下游需求低迷,公司业绩下探

　　事件:

　　10月29日凤形股份(咨询 买卖)发布三季报,1-9月份公司实现营业收入3.15亿元,同比减少18.89%,实现归属上市公司股东的净利润1977.37万元,同比减少23.55%,实现每股收益0.27元,同比减少30.77%。

　　主要观点:

　　下游行业景气度低迷,公司业绩下滑趋势加速。

　　公司是全国规模最大的耐磨材料专业生产企业,市场占有率约6%,下游客户主要为水泥、矿山等周期性行业,受宏观经济影响公司下游客户产能下滑显著,对公司三季度业绩冲击尤甚。1-9月份公司营收同比下滑18.89%,三季度单季下滑33.19%。虽然公司上游主要原材料废钢、生铁以及烙铁价格大幅下滑,但公司产品受下游景气度低迷的影响售价也相应下降,1-9月份公司产品毛利率较去年同期下降1.45个百分点,三季度单季较去年同期下降1.97个百分点,而公司前三季度管理费用升2.61%,三季度单季升7.21%,导致营业利润同比下滑49.25%。1-9月份公司营业外收入同比增107.6%,导致公司净利润同比降幅为23.55%,而扣非净利润同比降幅为49.68%,三季度单季净利润下滑趋势更为显著,公司单季净利润下滑82.7%,扣费净利润降幅达209.65%。下游销售的不景气也导致公司前三季度经营活动产生的现金流净额大幅下降1069.63%,公司业绩下滑呈加速态势。

　　下游转型阵痛传导短期难免,中高端耐磨铸件市场空间远景清晰。

　　近年来,宏观经济下行叠加转型升级压力及节能减排政策施压,公司下游客户产能、绩效收缩显著,下游转型阵痛传导影响公司业绩短期难以避免。中长期来看,下游企业转型升级及国家节能减排驱动将促进高性能耐磨材料的普及推广,耐磨铸件行业的市场集中度也有望得以提升,中高端耐磨铸件市场空间远景清晰。

　　规模、技术、工艺等方面优势显著,中高端耐磨铸件市场的引领者。

　　公司目前是国内行业最大的耐磨球生产企业,产能约8.5万吨,公司产能在充分利用的情况下可达到10万吨。公司IPO募投项目年产5万吨研磨介质(球、段)生产建设项目建设周期为1.5年,项目达产后产能将提高到13.5万吨,公司在规模、技术、工艺等方面均处于工业领先地位,随着耐磨球段市场需求向高性能、高品质的高铬球段转变,公司作为中高端耐磨铸件市场的引领者前景看好。

　　拟于可再生资源公司合作降低成本提升绩效

　　公司下游行业转型阵痛难免会传导影响公司短期业绩表现,面对下游行业持续低迷现状,公司主动降低上游原材料成本,提升绩效。10月29日公司与宁国双赢再生资源有限公司签订项目合作意向协定,拟合作设立废钢铁加工配送中心,主营再生资源回收、加工和销售,年加工能力设计为20万吨废钢铁。

　　盈利预测与估值。

　　当前宏观经济趋势尚不明朗,公司下游客户的复苏周期仍难确定, 2015年公司业绩下滑态势难逆转。2016年我们预计整个宏观经济稳中有进,且公司募投项目开始贡献产能,预计公司16年营收、毛利等核心假设条件将得以改善。我们预计公司2015-2017年的EPS分别为0.35元、0.55元、0.60,对应的PE分别为115倍、73倍、67倍,给予“增持”评级。

　　丽江旅游:业绩表现平稳,潜在外延式扩张提升市值成长空间

　　事件:

　　丽江旅游(咨询 买卖)(002033.CH/人民币13.95, 买入)发布了2015年三季度报告。2015年前三季度,公司实现营业收入5.99亿元,同比增长7.3%;归属于母公司的净利润1.94亿元,同比增长19.19%;扣非净利润为1.93亿元,同比增长18.07%;每股收益为0.46元,同比增长19.18%。2015年第三季度,公司实现营业收入2.48亿元,同比增长7.66%;归属于母公司的净利润为8,489万元,同比增长7.35%;扣非净利润为8,413万元,同比增长6.36%;每股收益为0.2元,同比增长7.32%。

　　点评:

　　1.营业收入增速基本持平,经营业绩稳定。2015年前三季度,公司实现营业收入5.99亿元,同比增长7.3%;第三季度,公司实现营业收入2.48亿元,同比增长7.66%,第三季度营收增长与上半年基本持平,整体业绩表现平稳。

　　2.毛利率略有提升,期间费用控制较好。公司2015年前三季度的销售毛利率为78.09%,比上年同期增长了1.67个百分点;销售净利率为39.86%,比上年同期增长了0.66个百分点。公司的盈利能力在整体保持稳定增长的基础上略有改善。公司的销售费用率为14.88%,同比增长2.02个百分点;管理费用率为12.83%,同比下降0.15个百分点;财务费用率为0.03%,同比下降幅度为3.28个百分点,主要原因是上期结构性存款利息在“投资收益”科目核算,本期在“财务费用”科目核算。总体来看,公司前三季度的期间费用率为27.68%,下降1.42个百分点,控制情况良好。

　　3.投资建议:公司前三季度业绩表现平稳,未来将持续受益于所处丽江的区位优势,目前市值相对较小(63亿),估值较低,我们看好公司潜在外延式扩张带来的市值成长空间。维持2015-2017年全面摊薄每股收益预测0.54、0.60、0.66元,目前股价对应2015-2017年市盈率为28、25、23倍,维持买入评级。

　　建设银行:3季度业绩基本符合预期

　　建设银行(咨询 买卖)15年前3季度归属净利润同比增长0.9%至1920亿人民币。由于拨备下降,3季度同比增长0.9%,比我们预期高0.5%。由于预期不良资产持续上升,我们将15-17年盈利预测分别下调5%、5%和3%。我们同时将H股和A股目标价分别下调25%和24%,但仍维持对H股的买入评级和对A股的谨慎买入评级,主要是考虑到该行较高的拨备覆盖率和净息差下滑相对较慢。

　　支撑评级的要点

　　建设银行15年3季度净息差稳定在2.58%,与15年2季度持平。相对平稳的资产收益率有助于稳定净息差。我们预测该行2016年净息差将有所下滑,但由于资产久期相对较长,下滑幅度应小于板块平均水平。

　　15年3季度该行不良资产余额环比增长3.9%。由于该行按揭贷款和基建投资贷款比重较大而制造业贷款比重较低,其贷款组合提供了一定的安全保护,因为本季度制造和零售/批发行业的不良贷款率仍然最高。展望未来,我们预测该行的资产质量风险在四大行中相对较低。但由于中国经济不及预期,我们仍上调了不良贷款预测。

　　手续费收入同比保持6%的相对快速增长,但环比下降了15.7%,主要是受到理财收入和代理收入下滑的拖累。展望未来,我们预测由于资本市场相关业务发展收缩,手续费收入可能有所下降。

　　评级面临的主要风险

　　1)中国经济增长快速回落;2)房地产价格暴跌。

　　估值

　　建设银行H股和A股当前价格分别相当于0.84倍和0.98倍2015年预期市净率。我们将H股和A股目标价下调,因为我们对板块资产质量和净息差的看法变得更为谨慎。但我们认为与同业相比,该行贷款投向组合和较高的拨备也意味着相对较低的风险。因此,我们维持对H股的买入评级和对A股的谨慎买入评级。

　　中青旅:古北水镇开通“滴滴巴士”,遨游网深耕“目的地服务+主题游”

　　一、调研要点

　　1.剔除房地产业务影响,3季度古北水镇净利润在6,400-6,500万元。2014年,扣除对古北房地产公司投资收益后古北水镇公司亏损4,055万元。今年房地产公司的结算期未到,但是仍有部分成本、费用计提,产生负利润贡献。2015年3季度,扣除对古北房地产公司投资收益后,实际净利润在6,400-6,500万。住宿方面,古北水镇的客房约有940间,前三季度入住率在50%-60%。演艺方面,演艺项目以与第三方合作为主,公司会推出一个以希腊神话人物为原型而改编的话剧,在长城脚下投资的剧场首次演出,票价在480-580元,剧场的常规性运作大概在2016年春季。

　　2.与滴滴合作开通“滴滴巴士”,有望进一步提升古北水镇客流。中青旅(咨询 买卖)(600138.CH/人民币19.92, 买入)和滴滴进行市场化合作,开通滴滴巴士(东直门-古北水镇),单程60元。具体合作细节仍在讨论过程中,与滴滴的利润分成主要以上座率为基础,低于预期公司会给滴滴部分补贴;机场方面的交通项目也在推进。

　　3.遨游网深耕“目的地服务+主题游”,将定位中高端市场。针对自助游产生的目的地服务需求,公司战略投资“七洲网”,七洲网提供目的地服务包括接机、中文导游、门票、潜水、垂钓,服务范围涉及全球七大洲。主题游方面,公司推出旅拍品牌“本色”,户外品牌“如是户外”,主题型产品和细分领域服务是发展方向。

　　4. 维持买入评级:古北水镇客流培育总体稳健,后续将持续受益于景区内涵提升、冬奥会成功申办、2.5天假期执行、交通改善等;乌镇今年业绩增长确定性高,乌镇戏剧节+互联网大会持续助力知名度和文化内涵提升,2016年预计将显著受益上海迪士尼开业。公司短期业绩承压,但景区业务具备持续爆发力(乌镇、古北、濮院等),产业链扩张带来市值空间。暂不考虑迪士尼效应,维持公司2015-2017年每股收益0.51、0.75、0.94元的盈利预测,维持买入评级。

　　光电股份:光电装备行业龙头,业绩增长持续看好

　　公司是我国核心武器装备总装总成以及关键光电子系统的主要生产企业, 从事核心武器装备生产的时间超过50年,未注入上市公司的体外资产比较优质,业绩可以保持高速增长。我们对该股给予买入评级,目标价格40.00元。

　　支撑评级的要点

　　兵器系统唯一光电类产品上市平台:光电股份(咨询 买卖)隶属于兵器工业集团下属的北方光电集团(还包括西安应用光学研究所(兵器205所)、江苏北方湖光光电有限公司、河南平原光电厂),主要业务包括装甲车辆总装总成、导弹导引头、光学玻璃生产,公司是兵器系统唯一的光电仪器上市平台,也是我军精确制导武器核心部件的主要供应商之一。

　　业绩保持稳定增长:2015年上半年防务产品营业收入7.33亿、同比增长41.47%,营业收入9.27亿、同比增长30.01%,预计2015年全年营业收入将达到20亿。随着中国人民解放军作战思想向精确化方向发展, 未来数年内公司业绩可以保持高速增长。

　　北方光电集团体外资产短期注入可能性较大:江苏北方湖光光电有限公司和河南平原光电厂短期注入可能性较大,目前这两家公司的盈利能力较好,是国内微光夜视仪、红外夜视仪以及装甲车辆观瞄系统的主要生产单位。

　　长期看好核心研究所资产改制后注入:在加快军工资产证券化的大背景下,兵器系统资产证券化率较低,市场前景广阔,而且已经开始核心资产证券化的进程。光电股份作为兵器系统唯一的光电类核心资产上市公司,在短期内体外企业资产注入的可能性较大,长期看好院所改制完成以后的205研究所注入。

　　评级面临的主要风险

　　相关院所改制进度可能不及预期。

　　估值

　　公司战略清晰,经营稳健,产品质量优异,市场空间巨大,未来5年公司将迎来高成长,我们预期2015年净利润0.87亿元,未来3年将保持20%以上的收入增长和40%以上的净利润增长,目前市值106亿元。综合估值水平和公司成长性,给予买入评级,目标价格40.00元。

　　招商银行:3季度业绩超预期

　　15年1-9月招商银行(咨询 买卖)的归属净利润同比增长5.9%至485亿人民币,3季度同比增长1.2%至155亿人民币,超过我们的预期,主要是因为净息差及其他非息收入高于预期。因此,基于盈利能力较强和拨备水平较高,我们将H 股和A股目标价分别上调12.86%和15.37%。但考虑到不良贷款预测提高和净息差预测下降,我们将2015-17年盈利预测分别下调2%、8%和26%。对H 股和A 股分别维持持有和谨慎买入评级。

　　支撑评级的要点

　　净息差高于预期。我们估算,15年3季度招商银行的净息差为2.73%,比2季度高10个基点。净息差高于预期主要是因为低成本存款占比较大及资产收益率稳定。展望未来,我们预计2016年净息差将下滑,主要是因为贷款重定价,尤其是按揭贷款。但是,我们依然认为招行的净息差下滑幅度较小,因为该行能够保持收益率较高的信用卡贷款及低成本的活期存款。

　　资产质量风险上升。截至3季度末,招行的不良贷款余额环比上升8%至428亿人民币;不良贷款率环比上升8个基点至1.58%。考虑到冲销之后,预计3季度的年化新不良贷款生成率将达到2.4%(15年上半年为2%)。展望未来,由于资产质量恶化,我们预计招商银行将保持较高的信贷成本。由于我们对企业盈利能力持更加谨慎的态度,我们上调了15-17年不良贷款预测。

　　手续费收入增长下滑。3季度净手续费收入同比增长51%,但环比下滑10%。环比下滑主要受理财业务拖累,理财占总手续费收入的50%。理财业务收入增速从15年上半年的同比增长103%放缓至1-9月的99.65%,主要是因为代销基金收入降低。值得注意的是,外汇交易收入从9,000万人民币提高至13.4亿人民币。展望未来,我们预测4季度手续费收入仍将环比下降,主要因为理财业务收入下滑。

　　资产增长稳健。招行的总资产环比保持平稳。贷款余额环比增长2.7%,但银行间业务环比下滑17.5%。我们认为招行减少了向券商拆出资金。影响评级的主要风险n 资产质量恶化的速度超过预期。

　　估值

　　目前,招行的H股和A 股价格分别对于过年1.15倍和1.26倍2015年预期市净率(H股上市银行平均水平为0.80倍)。其H股估值溢价已基本反映了其在零售领域的竞争优势。我们对H股维持持有评级,A 股维持谨慎买入评级。

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